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Serena Capital sur l'alignement d'interêts

Le pacte d'actionnaires permet d'aligner les intérêts des fondateurs et des investisseurs

 
Marine Desbans et le pacte d'actionnaire
Marine Desbans est Senior Associate chez Serena Capital, un fonds de capital risque de 100M€ créé en 2008. Elle est aussi co -fondatrice de l'European Venture Capital Network, un réseau de professionnels du secteur du capital investissement. Marine Desbans analyse les dossiers d'investissement, sélectionne les projets et en assure le suivi. Pour chaque investissement ,elle négocie et signe un pacte d'actionnaires avec les entrepreneurs/fondateurs des sociétés du portefeuille. Elle nous explique ici pourquoi le fonds Serena Capital fait signer un pacte d'actionnaires et quelles sont les clauses  principales à négocier.

Serena Capital : Un fonds créé par des entrepreneurs

Le fonds investi exclusivement dans des PME en forte croissance, ayant une innovation disruptive. Le critère innovation chez Serena Capital doit être pris au sens large (Pour une société e-commerce, cela peut être une rupture dans le service. ex: la fourchette.com). Nos principaux critères d'investissement sont :

  • Une société capable d’être leader sur son marché,
  • Avec une offre de valeur très claire,
  • Une offre déjà validée par le marché (quelques millions d'euros de chiffre d'affaires).
Si le fonds pèse 100M€ d'encours, il investit des tickets de 3 à 5M€. 

Les principales clauses dès la term sheet par souci de transparence

Quand un projet nous intéresse, nous indiquons dès l'envoi de la term sheet  les principales clauses du pacte d'actionnaires que nous souhaiterons négocier. Nous le faisons dès le début par souci de transparence et car après, cela devient plus compliqué de négocier certaines clauses. Les entrepreneurs sont parfois surpris par le pacte d'actionnaires car ils ne connaissent pas les pratiques. En envoyant dès le début les clauses à négocier, ils peuvent se renseigner rapidement et comprendre le processus. La term sheet permet de faire connaître dès le début les clauses les plus importantes, avant même d'entrer dans un processus de négociation.  Ainsi, ils ne sont pas surpris par la suite. Chez Serena Capital, nous préférons être transparents dès le début plutôt que de bloquer le processus de négociation à la fin.

Par la suite, nous négocions et finalisons le pacte d'actionnaires. Au cours de la vie de l'entreprise, nous pouvons être amené à modifier ou mettre  à jour ce pacte d'actionnaires.  

Le pacte d'actionnaires régit les relations entre les différents actionnaires

Les clauses les plus importantes selon nous sont celles permettant d'organiser la sortie du fonds : Ainsi, au delà d’un certain temps, nous souhaitons pouvoir "provoquer la vente", ou se laisser une porte de sortie, ou l'occasion de proposer la société à un banquier d’affaires pour une évaluation. Une autre clause que nous négocions est la vente forcée au delà d'un certain seuil :  Si nous obtenons une offre sur 90%  du capital les 10%  restants sont obligés de sortir. Les clauses de sortie permettent de diminuer les barrières car chaque barrière est une perte de valeur pour un fonds. 

D'autres clauses très importantes ? Celles instaurant des règles de gouvernance : composition du conseil d'administration, nombre de personnes au board. Certaines décisions critiques doivent être prises à une certaine majorité au sein du conseil d’administration (fusion, rachat, revente d’actif, dividende) mais nous n'avons jamais de droit de veto.

Les clauses critiques sont insérées directement dans les statuts

Nous insérons les clauses les plus critiques dans les statuts afin d'avoir force d'exécution. Par exemple, toutes les clauses de liquidation sont mises dans les statuts et notamment la clause de liquidation préférentielle. D'ailleurs, toutes les clauses concernant les titres (agrément, lock out, préemption) sont mises dans les statuts. 
Nous exigeons en général du fondateur qu'il ne puisse pas revendre avant nous, tout en lui laissant une respiration de 10% sur ses actions.

La rédaction du pacte d'actionnaires, une négociation à préparer

La négociation est souvent plus longue sur la clause de départ du fondateur (pour cause de démission ou de licenciement). En effet, nous exigeons dans ces deux cas de figure que le fondateur doive céder ses titres. Si le dirigeant part en mauvais terme, on ne veut pas être bloqué avec lui. Se pose alors la question de la valeur des titres. On indique souvent une période de vesting (Plus le dirigeant est resté longtemps plus il a pu garder d'actions ou obtenir une décote à la revente moins importante)
La méthodologie de valorisation des titres est indiquée dans la clause. En cas de faute lourde, nous rachetons au nominal, sinon nous nous mettons d'accord sur un prix ou nous faisons appel à un expert.

Une clause surprenante que nous devons ajouter : La clause de non blanchiment d'argent ! Plusieurs fonds ont dans leur capital le Fonds Européen d’Investissement. Ce fonds demande d’inclure dans le pacte d'actionnaires une clause de non blanchiment. Serena Capital dispose, dans ses fonds, de fonds qui viennent du programme de compétitivité du Fonds Européen. Nous devons donc inclure cette clause.

Autre particularité de Serena Capital : Nous faisons signer ce que nous appelons des "mini pactes" : Quand il y a plusieurs petits actionnaires au capital, il n'y a aucun intérêt à faire signer des clauses qui ne les concernent pas (par exemple des clauses concernant uniquement le fondateur). nous réduisons alors le nombre de clauses aux clauses essentielles pour ces actionnaires afin de simplifier le processus de négociation.

Un conseil pour les entrepreneurs: Préparer rigoureusement la négociation autour du pacte d'actionnaires

Si je devais donner un conseil aux entrepreneurs, ce serait d'analyser en terme de business toutes les clauses proposées par le fonds et de ne pas s’arc bouter. Toutes les clauses ont une logique: Faire converger les intérêts des investisseurs et des entrepreneurs. Ainsi, il ne faut pas hésiter à engager un dialogue afin de comprendre les raisons d'insertion de telle ou telle clause. Par exemple, dans l'un de nos investissements, nous avions demandé à ce que tous les recrutements à plus de 100K€ soient avalisés par le conseil d'administration. L'entrepreneur ne devait pas se sentir agressé. En effet aucune personne dans son entreprise ne gagnait plus de 100K . il s'agissait non pas de retirer du pouvoir à l'entrepreneur mais de garder la main sur des recrutements clés éventuels. En demandant des explications, il l'a compris. 

De plus, avant de commencer la négociation d'un pacte d'actionnaire, l'entrepreneur doit comprendre quels objectifs il s'est fixé en créant une entreprise : Quand souhaite-t-il sortir de sa société ?  Pourquoi a-t-il créé une entreprise (pour s'enrichir ? Pour la liberté ? Par défi ? ) Comprendre ses objectifs personnels permet de mieux négocier un pacte. Investisseurs et entrepreneurs ont tout à y gagner. Le pacte d'actionnaires permet de fixer un cadre commun. L'objectif du pacte d'actionnaires n'est pas de fixer un carcan sur l'entrepreneur mais de fixer le cadre de vie entre actionnaires. Il permet à l'entrepreneur d'être plus serein. L’entrepreneur a donc tout à y gagner.
Les clauses importantes doivent être mises en avant des le début dans la term sheet et non à la fin pour ne pas avoir de mauvaises surprises. Cela permet de savoir des le début si l’on va s’entendre ou non.
Le pacte d'actionnaires est un document de gestion de la relation. Chez Serena Capital, nous faisons ce document afin d'aligner les intérêts de tout le monde. C’est notre objectif. Lorsque nous travaillons avec un entrepreneur nous ne gagnons de l'argent que si ce dernier en gagne. Le pacte souligne ce rapport gagnant gagnant. 

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